Ein Börsen- und Makro-Check für selbst denkende & handelnde Anleger.
Beide Länder boomen, beide wachsen rasant – doch sie könnten unterschiedlicher kaum sein. Während sich Georgien inzwischen als Darling von westlichen Emerging-Market Investoren etabliert hat, erwacht in Taschkent ….…. gerade ein gigantischer Staatskapitalismus aus dem Dornröschenschlaf. Ich mache hier einen eher ungewöhnlichen Vergleich.
Beide Länder sind gering verschuldet. Beide verfügen über gut kapitalisierte Banken, wachsenden Konsum und einen erheblichen Nachholbedarf bei Infrastruktur und Finanzdienstleistungen. Und beide liegen in einer Region, die von den meisten westlichen Fondsmanagern entweder ignoriert oder nur aus sicherer Entfernung betrachtet wird.
Damit enden die Gemeinsamkeiten jedoch bereits.
Die nackten Zahlen: Makro- und Demografie-Check
Hier regieren Wachstumsraten, von denen die EU und USA nur träumen können. Doch wer unter die Haube blickt, sieht zwei völlig verschiedene Wirtschaftsmodelle.
- Demografie: Usbekistan ist jung, hungrig und explosiv wachsend. Mit einem Median-Alter von knapp 27,9 Jahren und über 37 Millionen Einwohnern sprudelt hier das Humankapital. Georgien hingegen altert rapide (Medianalter 37,6 Jahre) bei einer stagnierenden Bevölkerung von rund 3,9 Millionen Menschen.
- Wirtschaftswachstum: Beide Länder spielen in der Weltliga ganz vorne mit. Georgien liefert 2025/2026 stabile reale BIP-Wachstumsraten von rund 7,0 % bis 7,5 %. Usbekistan kontert mit bärenstarken 6,0 % bis 7,7 %, angetrieben von Binnenkonsum und Exportreformen.
- Verschuldung: Beide Staaten glänzen mit konservativer Fiskaldisziplin. Usbekistans Staatsschulden betragen schlanke 27 % bis 28 % des BIP, Georgien liegt mit rund 33 % bis 34 % auf Augenhöhe.
- Wohlstand (BIP/Kopf): Hier zeigt sich die Differenz der Reife. Georgien ist dank früherer Reformen bereits ein Upper-Middle-Income-Land mit einem nominalen BIP pro Kopf von rund 11.112 USD (ca. 33.557 USD im PPP-Vergleich). Usbekistan steht als Lower-Middle-Income-Nation bei rund 4.661 USD (nominal) – bietet aber genau deshalb den größeren Aufholhebel.
Zahlenvergleich
| Kennzahl | Georgien | Usbekistan | Bedeutung für Investoren |
| Einwohner 2025 | ca. 3,8 Mio. | ca. 37–38 Mio. | Usbekistan besitzt den deutlich grösseren Binnenmarkt |
| Medianalter 2025 | 38,3 Jahre | 27,9 Jahre | Usbekistan hat den demografischen Turbo-Rückenwind |
| Reales BIP-Wachstum 2025 | 7,5 % | 7,7 % | Beide Länder wachsen ausgesprochen kräftig |
| Erwartetes Wachstum 2026 | 6,5 % | 6,8 % | Weiterhin deutlich über den meisten Industrieländern |
| BIP je Einwohner 2025 | ca. 9.700 USD | ca. 3.846 USD | Georgien ist kaufkräftiger, Usbekistan hat mehr Aufholpotenzial |
| Staatsverschuldung 2025 | 34,3 % des BIP | 28,6 % des BIP | In beiden Ländern solide |
| Inflation Ende 2025 | 4,0 % | 7,3 % | Währungs- und Inflationsrisiko ist in Usbekistan höher |
| Lokaler Aktienmarkt | 2 handelbare Aktien; ansonsten überwiegend Anleihen | Banken, Industrie, Telekom, Fonds und weitere Aktien | Klarer Vorteil Usbekistan |
Die Börsenrealität: Wo kauft man als Investor die Aktien?
Georgien´s Börse hat sich fast vollständig internationalisiert. Usbekistan hingegen erlaubt noch den alten Ostinvestor-style!
- Tiflis (Tbilisi): Die lokale Börse hat fast keine liquiden Listings mehr. Die georgischen BlueChips notieren inzwischen alle an der London Stock Exchange (LSE). Die gelisteten Titanen: Lion Finance Group (BGEO LN) – ehemals Bank of Georgia –, TBC Bank Group (TBCG LN) und die Beteiligungsholding Georgia Capital (CGEO LN). Diese Unternehmen dominieren den Heimmarkt, liefern exzellente Eigenkapitalrenditen von über 20 % und sind an westlichen Börsen problemlos handelbar. S&P hat Georgia Capital 2026 auf BB (Stable) hochgestuft.
- Taschkent (Tashkent Stock Exchange – TSE): Hier bewegt sich historisches. Usbekistan hat mit dem Mega-IPO des National Investment Fund of the Republic of Uzbekistan (UzNIF) im Mai 2026 – begleitet von Franklin Templeton – den Durchbruch geschafft: Eine historische Doppelnotierung an der LSE und der TSE, die rund 700 Millionen USD einsammelte und erstmals einen legalen GDR-Rahmen schuf. Auf der TSE selbst gibt es spannende börsennotierte Assets und Staatsbeteiligungen, die nur über lokale Broker handelbar sind.
Zusammenfassung:
Georgien besitzt inzwischen einige erstaunlich professionelle Unternehmen – aber praktisch keine lokale Aktienbörse mehr. Usbekistan besitzt dagegen eine echte, wenn auch noch primitive Börsenlandschaft mit Banken, Industrieunternehmen, Versicherungen und Staatsbetrieben, die man tatsächlich in Tashkent kaufen kann.
Sektoren und Highlights
Georgien: Der Sektor-Fokus
Wer in georgische Aktien investieren will, muss nicht nach Tiflis fliegen. Er muss nach London schauen. Dort werden mit Lion Finance, TBC Bank und Georgia Capital genau jene Unternehmen gehandelt, die den georgischen Kapitalmarkt repräsentieren. Noch.
- Finanzen & Universalbanken: BGEO und TBC sind absolute Cashcows. Sie beherrschen das Oligopol, digitalisieren den Kaukasus im Eiltempo und bewerten sich zu moderaten KGV-Multiples (2027F im Schnitt um 5x–6x).
- Bildung & Private Infrastruktur: Ein unterschätzter Mega-Trend. Private Bildungsausgaben in Georgien boomen; Unternehmen wie Georgia Capital bauen gezielt Skalierungseffekte im Schul- und Gesundheitssektor auf.
Usbekistan: Der Aufbruch der Giganten
Investments in Usbekistan sind unbequemer zu erreichen. Und deshalb preiswerter. Deutlich preiswerter. Weil nicht jeder bequem vom heimischen Computer-Terminal, über jeden Broker ordern kann.
Deswegen ist Usbekistan für mich interessanter.
- Infrastruktur & Aviation: Unerwartet war im Juli 2026 die Heraufsetzung des Ausblicks von UzAirports auf Positive durch Fitch bei einem Rating von ‚BB‘. Das Monopol kontrolliert alle Flughäfen des Landes und profitiert massiv vom Tourismusboom.
- Energie & Utilities (RAB-Modell): Unternehmen wie Uzbekhydroenergo (Energieproduktion), das National Electric Grid und Thermal Power Plants erleben durch die Einführung des regulierten Anlagenwert-Modells (RAB) ab 2027 stark planbare Cashflows.
- Versicherung & Fintech: Der Versicherungssektor wächst rasant (Prämienanstieg um fast 38% auf über 1,3 Billionen UZS im Jahr 2025). Player wie Apex Insurance und Uzbekinvest dominieren den Markt, getrieben durch Bancassurance und obligatorische Kreditsicherungen.
Die Börse in Usbekistan
In Tashkent existiert tatsächlich ein Aktienmarkt.
Auf der Kursliste der Börse finden sich unter anderem Hamkorbank, SQB, Ipoteka Bank, Uzmetkombinat, Kvarts, Qizilqumsement und die Uzbek Commodity Exchange URTS. Dazu kommt seit Mai 2026 der Uzbekistan National Investment Fund – UzNIF.
Für das erste Halbjahr 2025 meldete die Börse einen Wertpapierumsatz von 12,02 Billionen UZS beziehungsweise rund 933 Millionen USD – 17x (!) so viel wie ein Jahr zuvor. Kann sein, dass ich daran nicht ganz unbeteiligt war…. Rund 215.000 Transaktionen wurden registriert. Diese Zahlen dürfen nicht mit der Liquidität einer westlichen Börse verwechselt werden; einzelne Platzierungen und Blocktransaktionen können das Bild erheblich verzerren. Trotzdem ist die Richtung eindeutig: Der Markt wächst.
Der wichtigste Meilenstein war der Börsengang von UzNIF. Der Fonds bündelt Minderheitsbeteiligungen an grossen staatlichen Unternehmen und wurde gleichzeitig in London und Tashkent gelistet. Nach Angaben der Regierung sollten 30 Prozent eines Portfolios mit geschätzten Vermögenswerten von rund 2,44 Milliarden USD privatisiert werden. Damit hat erstmals ein staatlich gestütztes usbekisches Unternehmen den internationalen Kapitalmarkt genutzt.
Das ist kein Beweis dafür, dass Usbekistan plötzlich eine lupenreine Aktionärsdemokratie geworden ist. Aber es ist ein Signal: Der Staat benötigt privates Kapital und will Unternehmen schrittweise an marktwirtschaftliche Standards heranführen.
Genau dort entstehen häufig die interessantesten Neubewertungen – lange bevor der letzte westliche Fondsmanager das Land in seine Präsentation aufnimmt.
Banken und Finanzdienstleistungen
Interessant sind in Tashkent insbesondere Hamkorbank sowie die privatisierungs- und restrukturierungsnahen Banken SQB und Ipoteka Bank. Inzwischen dürfen auch Ausländer Bankaktien halten. Als ich 2007 meine ersten Investments in Usbekistan tätigte, wurde das umgehend nach meinen ersten Käufen verboten. Ich verkaufte aber nicht sondern hielt die Aktien weiter. Nur nicht mehr direkt sondern über eine Schachtelstruktur von 2 lokalen Firmen, um die Forderung nach lokalem Eigentümer zu erfüllen.
Börsen- und Marktinfrastruktur
ist ein zweiter spannender Bereich. Die Uzbek Commodity Exchange, kurz URTS, ist eines der wenigen Unternehmen, das unmittelbar von zunehmender Formalisierung, elektronischen Auktionen und wachsendem Warenhandel profitieren kann.
Baustoffe, Metalle und Infrastruktur
profitieren vom Bevölkerungswachstum, vom Wohnungsbau und von den grossen staatlichen Investitionsprogrammen. Uzmetkombinat, Qizilqumsement und Kvarts sind deshalb einen genaueren Blick wert.
Telekommunikation und Digitalisierung
bieten ebenfalls strukturelles Wachstum. Usbekistan hat eine junge Bevölkerung, steigende Smartphone-Nutzung und enormen Nachholbedarf bei digitalen Dienstleistungen. Uzbektelecom ist der naheliegende staatliche Kandidat, während die georgische (in London gelistete) TBC über seine usbekische Digitalbank, Payme und das Ratenkreditgeschäft bereits zeigt, welches Potenzial der Markt besitzt.
Versicherungen
sind für mich der am stärksten unterschätzte Sektor. Die usbekischen Versicherungsprämien stiegen 2025 um 37,8 Prozent auf rund 13,46 Billionen UZS. Seit 2020 hat sich das Prämienvolumen mehr als versechsfacht. Trotzdem entsprechen die Prämien erst etwa 0,74 Prozent des BIP und 28,50 USD je Einwohner. In Georgien sind es bereits 1,4 Prozent des BIP beziehungsweise 141 USD je Einwohner. Das zeigt, wie gross der theoretische Nachholbedarf Usbekistans noch ist.
Die Risiken in Georgien & Usbekistan
In Georgien ist das grösste zusätzliche Risiko derzeit politisch. Die EU betrachtet den Beitrittsprozess faktisch als gestoppt und spricht von deutlichen Rückschritten bei Rechtsstaatlichkeit und demokratischen Standards. Das ist nicht nur ein moralisches oder geopolitisches Thema. Es kann sich auf Investitionen, Wechselkurs, Finanzierungskosten und Bewertungsmultiplikatoren auswirken.
Wirtschaftlich bleibt Georgien zudem stark dollarisiert. Ende 2025 waren knapp 48 Prozent der Bankeinlagen und gut 42 Prozent der Kredite fremdwährungsbezogen. Das Bankensystem kann damit profitabel und solide sein, bleibt aber empfindlich gegenüber grösseren Wechselkursbewegungen.
In Usbekistan liegt das Risiko vor allem in der starken Rolle des Staates. Politik und Wirtschaft sind eng miteinander verflochten. Minderheitsaktionäre müssen darauf vertrauen, dass Privatisierung nicht nur Kapitalbeschaffung bedeutet, sondern auch bessere Unternehmensführung, transparente Berichterstattung und eine faire Behandlung aller Aktionäre.
Hinzu kommen Inflation, Währungs-Risiko, geringe Handelsliquidität und teilweise schwer zugängliche Geschäftsberichte. Eine Aktie kann auf dem Papier zehnmal billiger als ein westlicher Vergleichswert sein. Das hilft wenig, wenn man sie später nicht verkaufen kann oder der Mehrheitsaktionär die Regeln ändert.
Deshalb sollte man vor einem lokalen Kauf nicht nur das Kurs-Gewinn-Verhältnis prüfen. Entscheidend sind Free Float, tatsächlicher Handelsumsatz, Aktionärsstruktur, Related-Party-Transaktionen, Dividendenhistorie, Qualität des Abschlussprüfers, Verwahrung der Aktien, steuerliche Behandlung und die problemlose Rückführung von Verkaufserlösen.
Wenn der Geschäftsbericht nur auf Usbekisch oder Russisch verfügbar ist, ist das kein automatischer Ausschlussgrund. Sondern vielmehr ein starkes Indiz darauf, dass hier ein potentieller Kandidat für einen Kurs-Vervielfacher steckt. Dann heisst es: Abtauchen in die Details. Geschäftsberichte übersetzen lassen. Querverbindungen prüfen. Das Management interviewen, ggf. den Betrieb besichtigen.
Mühsam?
Ja.
Aber habe ich jemals behauptet, dass an der Börse verdientes Geld leicht verdientes Geld wäre?
Zu guter Letzt
Georgien gilt als die Wiege des Weinbaus. Forscher fanden Spuren von Wein auf Tongefäßen, die rund 8000 Jahre alt sind (etwa aus der Zeit um 6000 v. Chr.). Und wer Wein anbaut, hat Kultur. Für viele gilt Georgien deshalb als Wiege der abendländischen Zivilisation. Nicht wegen des Alkohols – sondern: Jäger und Sammler bauen keinen Wein an. Das macht nur eine Gesellschaft die bereits sesshaft geworden ist und sich um Ackerbau kümmert.
Wein spielt auch heute noch eine grosse Rolle in Georgien.
Georgien war nach Armenien das zweite Land, welche das Christentum als Staatsreligion eingeführt hat. Das abendländisch-christliche Wertesystem dominiert auch heute noch.
Die Kulturgeschichte Usbekistans hingegen ist geprägt durch Handel über die Seidenstraße (Usbekistan bildete quasi deren Zentrum), den islamischen Orient und die persisch-türkische Vielfalt. Wichtige Epochen und Einflüsse sind frühe Oasen-Kulturen, die arabische Eroberung sowie die Sowjetzeit.
Usbekistan ist moslemisch. Gemässigt zwar, aber der Islam dominiert. Und das ist ein wichtiger Risikoaspekt, der nicht zu unterschätzen ist. Denn er beeinflusst auch die Rechtssicherheit. Das weiss ich aus eigener leidvoller Erfahrung in der Vergangenheit, insbesondere aus meinen zu frühen Investments in Usbekistan: Im Streitfall bin ich der Ausländer, der ungläubige Nicht-Moslem. Der zwar von aussen betrachtet objektiv im Recht sein möge – aber als Ungläubiger gegen den Moslem-Bruder keine Chance hat. Schliesslich wurde ja nur ein Ungläubiger über den Tisch gezogen.
Es bleibt zu hoffen dass sich Usbekistan auch hier ändert und es nicht bei Lippenbekenntnissen bleibt. Ich habe jedoch begründete Zweifel – und begrenze einzig deshalb meinen Usbekistan-Anteil im Portfolio.
In Georgien hatte ich solche Probleme übrigens nie. Auch nicht als ich 2023 (und damit unter der aktuellen, von der EU arg kritisierten Regierung) wegen einer Immobilieninvestition das Rechtssystem anrufen musste. Ich habe sogar das Gefühl als ausländischer Investor nicht nur absolut gleichgestellt zu sein. Sondern sogar einen Bonus gegenüber Inländern zu besitzen: weil man Ausländern auf keinen Fall ein Gefühl der Unsicherheit geben will.
Mein Fazit: Georgien für Qualität, Usbekistan für Outperformance
Georgien ist der einfachere Markt für Investoren, die profitable, professionell geführte Unternehmen mit internationaler Rechnungslegung und vernünftiger Liquidität suchen. Diese Aktien kauft man zudem nicht in Tiflis, sondern bequem in London.
Usbekistan ist der interessantere Markt für Anleger, die bereit sind, ein lokales Depot zu eröffnen, Unternehmen vor Ort zu besuchen, Geschäftsberichte übersetzen zu lassen und über Wochen auf eine vernünftige Ausführung zu warten.
Denn die höchste Rendite entsteht selten dort, wo alles bequem, transparent und vollständig analysiert ist. Sie entsteht dort, wo sich die wirtschaftliche Realität schneller verbessert als das Vertrauen der Investoren.
Und genau deshalb dürfte in den kommenden Jahren der spannendere Flug nicht nach Tiflis führen.
Sondern nach Taschkent.
Dieser Beitrag gibt meine persönliche Einschätzung wieder und ist weder Anlageberatung noch Aufforderung zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers.